AI違背通縮劇本：為何較低的油價可能不足以抑制核心通脹

自 2 月底美伊戰爭爆發以來，全球經濟格局一直聚焦中東，市場對原油價格的重大變化作出反應，並評估其可能如何影響通脹動態和增長前景。包括美聯儲（Fed）在內的主要央行已明確表示，這場衝突帶來了上行通脹風險，迫使它們放棄寬鬆政策意圖，並將價格穩定重新置於優先位置。但隨著衝突可能走向解決、油價下跌，另一個因素可能會使通脹前景更加複雜：人工智能（AI）投資熱潮。

油價可能下跌，但 AI 可能令通脹保持頑固

圍繞中東局勢仍存在諸多不確定性，但衝突若得到解決，可能會在供應限制解除後引發油價大幅下跌。起初，這可能會降低能源成本，並幫助通脹回落。事實上，隨著市場開始計入美國（US）與伊朗之間結束戰爭的諒解備忘錄（MoU），西德克薩斯中質原油（WTI）桶價在 6 月下跌了約 20%。能源價格的這種回落也反映在 6 月通脹數據中，美國消費者物價指數（CPI）月率下降 0.4%，創下自 2020 年 4 月、即新冠疫情被宣布後不久以來的最大月度跌幅，而 CPI 通脹年率則從 4.2% 放緩至 3.5%。

儘管能源價格仍是市場焦點，但人工智能（AI）技術熱潮作為背景因素，可能會使通脹前景更加複雜。因此，如果較低的油價不足以遏制通脹，美聯儲可能會面臨意外衝擊，暴露出由科技驅動的潛在壓力，從而令核心價格保持頑固。  

第一階段：通脹性的 AI 資本熱潮

大量湧入 AI 基礎設施的資本支出可能會抵消較低的能源價格，並限制核心通脹的下行空間。美聯儲在 5 月發布的一篇研究論文中評估了個人消費支出（PCE）價格指數中"計算機軟件和配件"類別對"核心通脹和核心商品通脹上升作出了前所未有的貢獻"。

美聯儲指出："自 11 月以來，核心 PCE 與剔除軟件後的核心 PCE 之間的年化差異達到 0.67 個百分點。這一貢獻相當顯著，因為過去四個月核心 PCE 年化上漲了 4.4%，而且尤其引人注目的是，軟件類別僅占核心 PCE 籃子的 1.2%，並且數十年來一直呈下降趨勢。"美聯儲並解釋稱，"異常高企的軟件數據是近期核心商品通脹維持高位的重要推動因素。"

TD Securities 的分析師在認可這一趨勢時指出，儘管 AI 從長期來看有望提高生產率並降低成本，但初始建設階段正在對勞動力、材料、電力和設備產生巨大需求。"在生產率效益完全顯現之前，這種需求激增可能會對價格和利率形成上行壓力，"他們補充道。 

第二階段：通縮性的生產率躍升

對短期通脹風險的反駁是，通過更廣泛採用 AI 技術，長期生產率將得到提升，這有助於壓低價格。達拉斯聯儲最近發表了一篇文章，作者 Scott Davis 在文中談到了 AI 暴露度與勞動生產率增長之間的正相關關係，尤其是在信息、金融和保險，以及專業和技術服務行業。Scott 表示："自 2024 年第一季度以來，這三個行業的平均年化生產率增長為3.7%，而經濟其他部門僅為 1.7%。"

在一項聯合研究計劃中，亞特蘭大聯儲和里士滿聯儲對約 750 名企業高管進行了調查，以評估 AI 整合的運營現實。論文寫道："AI 的採用已經相當普遍，並且與可衡量的、基於收入的勞動生產率提升相關，這些提升主要通過創新和需求導向渠道發揮作用，而非資本深化。"論文還進一步指出，證據表明，"AI 對近期勞動力市場的影響，與其說是總體就業流失，不如說是不同工種和職業暴露度的變化。" 

理論上，生產率提升應會轉化為全要素生產率的上升。這將表現為工人每小時創造更多產出，從而導致單位勞動成本下降。在競爭市場中，生產邊際成本下降應會促使企業向消費者提供更低價格，以爭奪市場份額。簡而言之，由 AI 採用推動的廣泛生產率增長應為積極的供給衝擊鋪平道路，並對經濟產生去通脹影響。

美聯儲面臨 AI 驅動的通脹兩難

美聯儲將面臨用笨重工具應對這些相互矛盾的動態的挑戰。央行調整利率時存在所謂的"長而可變的滯後"。利率上調或下調都需要很長時間才能對經濟產生實質性影響。此外，美聯儲只有在有足夠證據支持時才會選擇調整利率。 

如果 AI 熱潮在能源成本下降後仍使核心價格連續數月保持黏性，美聯儲可能會面臨通過上調利率來收緊貨幣政策的壓力。如果時機不對，政策制定者就有可能扼殺一個可能正處於享受生產率驅動供給增長邊緣的經濟。 

如果美聯儲忽視核心通脹的頑固性而不收緊政策，市場可能會失去對其維持物價穩定能力的信心。此外，如果生產率躍升轉化為去通脹所需的時間比預期更長，央行未來也可能被迫採取更激進的立場。

我認為，這一確切兩難局面正是美聯儲主席 Kevin Warsh 設立五個工作組，以評估美聯儲對現有數據、生產率和就業、溝通、經濟預測模型以及基準通脹框架的使用情況的主要原因之一。Warsh 在國會作證時表示，用於判斷通脹的"數據相當不完善"。

AI-通脹兩難對美元意味著什麼

在這片未知水域中，美元（USD）的命運很可能取決於市場對美聯儲控制通脹能力的信心有多強，同時還要確保經濟運行在其潛在水平。因此，利率與美元估值之間傳統的正相關關係——即較低利率會導致美元走弱，反之亦然——可能會失效。只要市場相信，美聯儲將利用新的預測和數據分析方法成功繞開這些陷阱，並創造理想的宏觀經濟環境，讓 AI 熱潮推動經濟邁向新高度，美元從長期來看就可能繼續跑贏其競爭對手。