標普500財報剛剛創下紀錄。人工智慧資料中心帳單尚未到來

根據 FactSet 的數據，標普 500 指數成分股公司有望連續第三個季度實現超過 25%的盈利增長。它們在 4 月至 6 月季度的利潤率達到 17%，為 FactSet 自 2009 年以來數據中的最高水平。支撐這些盈利的現金流已經連續兩年縮水，而幾乎所有的縮水都集中在少數幾家為人工智能（AI）建設數據中心的公司身上。這一差距主要是會計上的滯後，因為公司已經把錢花出去了，而大部分成本尚未計入損益表。當這一差距收窄時，最終會通過盈利體現出來。

美國銀行的美國股票策略師跟蹤自由現金流，即公司在支付建築和設備費用後剩餘的現金，占其報告利潤的比例。對於標普 500 指數的大多數公司而言，未來 12 個月這一比例約為 85%。在 2016 年至 2023 年間，這一比例大致維持在 90%-95%。超大規模雲服務商，即以最大規模建設雲和 AI 計算能力的公司，這一比例約為 -15%。對於它們未來一年預計每賺取的 100 美元利潤，它們的支出將比業務帶來的收入多出 15 美元。

Nvidia 現在確認利潤，而 Alphabet 將成本分攤到六年

微軟（MSFT）、Alphabet（GOOG, GOOGL）、亞馬遜（AMZN）以及由馬克-扎克伯格創立的 Meta（META）是該 समूह中支出最大的四家公司。當其中一家從由詹森-黃創立的 Nvidia（NVDA）購買一整機架 AI 晶片時，Nvidia 會在晶片發貨的那個季度確認銷售額和利潤。買方支付了這整機架的費用，但不會在當季將這筆採購計為成本。它會把這整機架計入資產，並在每年從利潤中扣除其中一部分價格。這一扣除就是折舊，按買方預計設備使用年限分攤到多年。

這些公司自行設定使用年限，伺服器通常為五到六年。按照這一安排，2026 年購買的一台伺服器，其成本只有五分之一或更少會計入 2026 年利潤，其餘部分則從 2027 年開始計入。2025 年，亞馬遜將部分伺服器使用年限縮短至五年，因為 AI 技術發展更快，而 Meta 則將大多數伺服器使用年限延長至五年半。

這五家公司都屬於標普 500 指數，因此該指數的盈利會立即計入賣方利潤，而買方成本則分期體現。FactSet 預計，第三季度科技板塊盈利將增長 65.1%，其中晶片製造商貢獻最大。晶片製造商的大部分收入來自雲公司支出。

每計入 1 美元成本，就有 4 美元被花掉

根據它們提交的文件，在 4 月至 6 月季度，這四家公司在建築和設備上支出 1650 億美元，並計提了 370 億美元折舊計入利潤。去年同期，這一數字分別為 880 億美元和 250 億美元。支出增長了 87%，折舊計提增長了 47%，因此已經支付出去、仍在等待計入利潤的金額再次擴大。

這四家公司當季的營業利潤，即來自主營業務本身的利潤，為 1280 億美元，高於去年同期的 1050 億美元。它們在支付設備費用後大約還剩下 70 億美元現金。

四家公司合計預計將在2026年支出約7300億美元，而折舊每年約為1500億美元。穆迪預計，最大雲計算公司的支出將在2027年接近1萬億美元。

買入自家股票最多的公司已經停止買入

根據標普道瓊斯指數的數據，自由現金流為回購提供資金，而回購每年為標普500指數股票增加約1萬億美元的需求。Alphabet 和 Meta 在 2025 年合計回購了 720 億美元的自家股票，而在 2026 年上半年則沒有回購。在這六個月裡，Meta 借入了 249 億美元，Alphabet 則通過出售新股和可轉換為股票的優先股籌集了 496 億美元。Alphabet 已在一年內從該指數中最大的自家股票買家之一變成了賣家。

要麼支出放緩，要麼折舊追上來

利潤與現金之間的缺口最終會以兩種方式之一收窄，而無論哪種方式，成本都會體現在標普500指數的盈利中。如果這四家公司繼續提高支出，折舊將在現金花掉後的多年裡繼續侵蝕利潤，回購也將繼續暫停。如果它們放緩支出，自由現金流會迅速回歸，但晶片製造商將失去推動該指數大部分增長的收入。支出有可能在2027年放緩，儘管Alphabet已經表示其支出將再次上升。

目前的傾向是，這四家公司2026年的盈利有一部分是從2027年和2028年借來的。它們在4月至6月季度的營業利潤增長了21%，而折舊增長了47%，因此這項費用的增速是其所抵消利潤增速的兩倍多。

如果這四家公司的營業利潤在7月至9月的報告中增速超過折舊，那麼上述判斷就是錯誤的，因為屆時新增產能已經能夠自我回本。微軟將於10月28日公布業績，Alphabet、亞馬遜和Meta預計也將在同一週公布