美元9月買家現在已陷入虧損

投機者在美聯儲9月加息後的四周內重新建立了450億美元的美元押注，而美元指數已回到他們支付的平均價格。如今，民主黨控制的國會、更便宜的原油和下跌的收益率都在對抗這群交易者。

衡量美元兌六種貨幣表現的美元指數（DXY）從9月初到10月14日高點上漲了約4%，此後回吐了約三分之一，令其回到9月下旬水平，並低於10月買入時的所有價位。美國商品期貨交易委員會（CFTC）每週二統計期貨押注，顯示了上漲過程中是誰在買入。在美聯儲（Fed）於9月16日加息前一天，一群投機者將其美元押注削減至60億美元，這是自2023年以來的首次加息。隨後在接下來的四周裡，他們將這筆押注重新建立至450億美元

這筆押注建立在約100至103的指數水平上，按資金到達時間加權計算，平均買入價格約為101，也就是當前指數所在位置。9月買入者，也就是加息後重新建立押注的那群人，整體上已回到盈虧平衡：10月買入的所有人都在虧錢，只有第一週買入者明顯處於盈利狀態。他們買入的這輪上漲更多是由投機情緒而非利率推動，因為兩年期美債收益率在指數見頂前兩週就已觸頂，而自中期選舉以來，這群交易者又有了三個新的離場理由。

60億美元的押注在四周內變成了450億美元

CFTC的每週統計將對沖商業風險的期貨交易者與押注價格走勢的交易者區分開來，而第二類交易者會隨著消息面變化而行動。在八大主要貨幣期貨中，其對美元的淨押注在9月初為270億美元，9月15日為60億美元，兩週後為250億美元，10月13日達到445億美元。這群交易者在美聯儲加息前一天賣出了美元，並在接下來的四周裡以更高的價格買回美元。

其中大部分資金流向了一筆交易。投機者在9月15日至10月27日期間賣出了11.7萬份歐元合約，約合160億美元，使得對歐元的空頭押注升至2016年初以來最大。對澳元的空頭押注創下歷史新高，而對英鎊的空頭押注則在10月13日觸及九年高點。歐元占美元指數權重的57.6%，因此，對歐元的空頭押注和對美元指數的多頭押注本質上是同一筆交易，只是名稱不同。

兩年期收益率在美元見頂前兩週觸頂

一種貨幣通常會跟隨其利率與其他國家利率之間的差距，因為資金會流向收益更高的地方。兩年期美債收益率是衡量交易員對美聯儲利率預期的最佳指標，於9月28日觸及4.92%的高點，此後回落了約三分之一个百分點。美元指數在這一高點之後又繼續上漲了兩週，並於10月14日創下高點，當天消費者物價指數（CPI）錄得3.7%，因此這輪上漲的最後一段是在利差已不再擴大的情況下完成的。

利差停止擴大，因為另一端也在變動。英國央行（BoE）周四以 8 票對 1 票將利率上調至 4%，澳大利亞央行（RBA）周二進行了今年第五次加息，將利率上調至 4.85%，而日本央行（BoJ）和歐洲央行（ECB）預計將在 12 月加息。期貨市場對美聯儲 12 月加息的定價概率約為五分之四，因此美聯儲可以確認市場已經計入的預期，卻無法進一步推高這一預期。整個市場都預期的加息，不會讓利差發生任何變化。

另外兩條腿是國會和原油

民主黨在中期選舉中贏得了參眾兩院，CBS 預計其將獲得 251-268 個眾議院席位，參議院至少 54 席，投票次日美元指數跌至 9 月以來最低水平。一個不太可能通過新的減稅或刺激措施的國會意味著更少的借貸，這意味著更低的美國國債收益率和更小的利差。10 年期收益率在 10 月初一度升至 5.30% 上方，隨後回落至 5% 下方。

原油是第二條腿。布倫特原油在 10 月底交易於 118 美元附近，並在結果公布後的交易時段下跌近 9%，至約 95 美元，創 9 月初以來最低水平。此前，唐納德-特朗普總統將共和黨失利歸咎於汽油價格，而副總統 JD Vance 則寫道，與伊朗的戰爭是失利背後的原因。原油對美元的影響有兩次：更貴的原油會推高美國通脹，以及交易員預期的美聯儲加息次數；而威脅海灣出口的戰爭會把資金吸引到美元中，作為等待局勢明朗的避風港。這兩種作用在一個交易時段內都反向運行，道瓊斯工業平均指數當日上漲約 3%，距離 8 月創下的紀錄僅差 3%，與另一邊的走勢如出一轍。

路透社在投票當天發布了其每月外匯策略師調查。在回答該問題的 30 人中，有 17 人表示，更大的風險是美元強於他們的預測；在 25 人中，有 13 人預計投機者的押注規模到 11 月底將大致相同。次日，該指數跌至 9 月以來最低水平。

加息時買入於 100，頂部買入於 103

該指數在加息當天約為 100，在 10 月頂部約為 103，因此在加息本身買入的交易員目前仍有約 1% 的浮盈，這在經歷七周以及國會變動之後，算是好消息；而在頂部買入的人則虧損約 1.5%。在投票前，市場已經開始撤離：截至 10 月 27 日的兩週內，該押注減少了 60 億美元，而投票當週的數據將於周五公布。

兩家銀行的外匯交易部門周四認為，這輪下跌並不是美元全面拋售的開始，因為美國經濟仍在增長，而且美聯儲至少還有一次加息空間。10 月 14 日時，這兩點也同樣成立。一個已經被市場預期的 12 月加息，並不是買入美元的理由；它只是美元升至 103 的原因，而在該水平買入的人已經沒有什麼可等待的了。

非農和美聯儲決定一切

市場倉位的變化取決於事件，而不是水平。周五的非農就業報告（NFP），市場預期為 6.5 萬人，9 月為 2.9 萬人；11 月 10 日的 CPI，以及美聯儲 12 月 9 日的會議，是年底前能夠推動利差變化的三件事：前兩者可能會讓 12 月加息退出議程，而第三者只能兌現已經被預期的內容。隨後每次公布的 CFTC 持倉數據將顯示市場是否仍在撤離。

在市場仍持有多頭倉位時，理由是看空美元指數，因為建立在已被計入定價的加息之上的押注沒有下一個催化劑，而每一個放棄買入的人都會變成賣家。若美元指數回到 100，也就是加息被買入的水平，那麼整個 450 億美元的倉位都將陷入虧損，這正是拋售往往會自我強化的地方。若美元指數重新回到 10 月區間上方，則上述判斷就是錯誤的，這最可能需要一份遠超預期的非農數據，並意味著同一批在 10 月買入的人也買入了選舉後的回調。