利率前瞻：總有些東西要放棄 - 荷蘭國際集團

各國央行必須加息，這對整個體系構成了威脅，以至於較弱的銀行資產負債表兩側都面臨壓力。考慮到這一切，再加上美國國債市場的質量面臨威脅，我們有理由感到擔憂。這一切都在把市場利率拉向不同的方向。總會有的。

(美國小型)銀行的危機是對市場利率施加下行壓力的一個因素

通常情況下，你會認為對銀行的擔憂會對市場利率產生主導影響，推動它們走低。美國矽谷銀行(Silicon Valley Bank)和歐洲瑞士信貸(Credit Suisse)相繼倒閉，無疑造成了衝擊。我們似乎同時意識到，更高的官方利率正在對金融體系產生負面影響，這應該會促使各國央行收斂加息的雄心。

自那以來，市場利率一直上下波動，但總的來說，在大致持平的趨勢周圍反复波動。儘管由於必須為第一共和國銀行(First Republic Bank)找到解決方案，以及其他一些較小的銀行面臨壓力，美國銀行業的故事變得更加混亂，但人們也意識到，美國具有系統重要性的銀行狀況良好，歐洲銀行沒有受到美國較小銀行壓力的過度影響。

這阻止了市場利率進一步下跌，事實上，歐洲央行(ecb)和美聯儲(fed)在此期間都提高了利率。

粘性通貨膨脹對較低的利率產生了質疑，並對市場利率施加了上行壓力

市場利率繼續受到關注，並觀察其他關鍵因素。其中之一就是通貨膨脹。

當然，這並不是什麼新鮮事，但現在的大問題是，通脹的粘性有多高。它已經脫離了高點，但由於基礎效應，它已經走出了輕鬆的跑道。進一步下跌將更加艱難，使美聯儲和歐洲央行都處於鷹派立場。市場利率也受到了影響，因為長期市場利率以任何實質性方式下降的雄心壯志，因實際利率仍為負值，且遠低於短期利率的現實而受挫。

例如，美國的多頭債券在價格風險很小的情況下提供了5%的運行收益率，而10年期3.5%的收益率比這低1.5%以上，而且價格風險要大得多。歐元區曲線的反轉不那麼明顯，但同樣的邏輯也適用。歐元同業拆借利率為3.5%，而10年期利率為3%。

在歐元區，實際收益率為負的規模也要明顯得多。這樣的負實際收益率導致債券的相對價值降低(收益率被高得多的通脹吞噬)，同時也起到了刺激經濟的作用。抵消的是，這給長期市場利率帶來了上行壓力。

一個重要的抵消因素來自從市場盈虧平衡中扣除的通脹預期——這些預期實際上受到抑制;以美國為例，接近2%。

美國債務上限問題可能朝兩個方向搖擺

再回到美國，我們需要關注債務上限問題。這是一個全球性的故事:如果我們走到美國財政部哪怕錯過一筆債務利息支付的地步，就會產生多米諾骨牌效應，可能拖垮整個全球金融體系。

因此，這樣的違規行為不太可能發生。但它仍然可以。

這對市場利率的影響是微妙的。這種積累可能會導致國債收益率下降(6月至8月期間到期的證券和票據除外)。事實上，2011年標普下調美國信用評級的同時，風險資產受到衝擊，美國國債收益率出現“避險”下跌，而在此背景下，歐元區正在經歷自身的危機。

但這一次，風險似乎更高了，出錯的風險也更高了。這更有可能導致投資者退出美國國債(以避免長期持有違約證券和由此帶來的頭痛)，從而給市場利率帶來淨上行壓力。在極端情況下——即拖欠付款/違約——這種退出可能是迅速的，表現為美國國債收益率大幅上升。前端多過後端，但仍是美國市場利率走高的主題。

這裡的推和拉是巨大的，極端的結果是可能的。

這一體系本身正受到央行加息必要性的威脅，以至於(較弱的)銀行資產負債表的兩端都承受著壓力。再加上對美國國債市場質量的威脅，我們有很多理由感到擔憂。問題是，這些因素把市場利率拉向了不同的方向。

有些東西必須要放棄。我們認為最終會出現更低的利率(而且不會出現違約)，但通往這一目標的道路很容易出現兩個方向的極端波動。如果出現違約(仍然不太可能)，美國市場利率反而會上升(尤其是前端利率)，而非美國核心利率可能會下降。