盧布：危機在路邊低語 – 德國商業銀行

我們長期以來一直認為，盧布匯率（與美元或歐元等硬通貨相比）是一種"技術修復"或人為匯率。這是因為俄羅斯中央銀行及莫斯科交易所都受到制裁，無法進行硬通貨交易。人為匯率對基本面新聞的反應不大。然而，盧布匯率通過第三方交叉（如人民幣）仍然與基本面保持一些微弱的聯繫，資本流動是開放的。交叉匯率之間必須有廣泛的一致性——畢竟，盧布對人民幣的匯率和對美元的匯率必須共同暗示一個現實的美元/人民幣匯率，德國商業銀行（Commerzbank）外匯分析師塔莎·戈斯（Tatha Ghose）指出。

對戰後經濟可能加深的焦慮

"由於這種間接聯繫，重大基本面衝擊肯定仍會影響美元/盧布。一項最近由俄羅斯銀行官員強調的風險因素是：彭博社的報導引用官員警告稱，該國可能在未來12個月內面臨系統性銀行危機。這一說法據稱是基於支付紀律惡化、不良貸款激增和信貸需求下降。儘管中央銀行（CBR）拒絕這種危言聳聽的觀點，並堅持認為該行業是盈利的，且損益在2025年5月時有所改善，但CBR的語氣有所轉變：行長埃爾維拉·納比烏利娜（Elvira Nabiullina）表示，2024年銀行業的高利潤在2025年無法重現；CBR承認不平衡加劇，並敦促貸款機構加強準備金，提高風險管理，避免過度擴張資本，以保護抵禦不斷增加的信貸風險。

"經濟背景也在轉向負面：2024年到2025年第一季度，GDP增長已經急劇放緩，只有能源和與戰爭相關的行業在推動增長，而私人投資則大幅減少。在國有部門，油氣利潤最近也因油價下跌而下降。某些官員偶爾提到"衰退"的言論使情況更加複雜：例如，在最近的聖彼得堡論壇上，經濟部長馬克西姆·列什特尼科夫（Maksim Reshetnikov）警告稱，該國正處於衰退邊緣，引用了前瞻性指標的急劇下降、實際收入停滯和投資下降。納比烏利娜本人以及俄羅斯財政部也拒絕這種觀點，認為這是個別現象——他們的看法是，經濟在經歷了一段由戰爭支出驅動的繁榮和過熱後，現在正在正常化；這種適度可以通過逐步降息和其他政策來管理。這種意見分歧可能反映了對戰後經濟更深層次的焦慮——國家是否能夠繼續將經濟與制裁和國防工業的主導地位隔離開來。

"或許確認更深層次壓力的一個發展是，當局加大了對中央集權控制的力度：政府通過國有化和加速法院強制沒收擴大了對戰略性重要資產的控制。他們可能這樣做是為了掩蓋公司層面的弱點或破產，但更廣泛的銀行危機將無法掩蓋。我們聲稱對未來一年是否會真正發生系統性危機有任何想法都是誤導性的。這裡的想法是向讀者強調，自2025年第一季度以來，風險平衡已經轉向惡化。再重申一下，儘管盧布匯率可能是人為和技術性的，但如果情況進一步朝著金融壓力的方向發展，盧布將顯著貶值。