美聯儲會如何在充分就業和價格穩定之間實現平衡？

12 月 18 日，美聯儲委員會宣布將聯邦基金利率目標下調 25 個基點。對於外行來說，銀行必須保持一定水平的儲備。銀行每天都會利用聯邦基金市場相互借貸，以促進從擁有超額儲備的銀行向需要額外儲備以滿足其儲備要求的銀行進行轉移。美聯儲的目標利率是一個關鍵的政策變量，這表明了貨幣政策的方向。

一般來說，上調目標利率表明貨幣政策收緊，而降低目標利率則反映貨幣寬鬆。然而，在美聯儲對相對利率變化作出反應的情況下，這種概括可能會被誤用。也就是說，有時美聯儲的行動會將利率推向一個方向或另一個方向，而有時美聯儲會採取追趕行動，即調整目標利率以反映其他信貸市場的變化。

那麼，我們該如何解讀這一最新變化呢？我們是否應該將此舉視為美聯儲降低目標利率的指標，作為貨幣政策寬鬆的指標，還是為了維持聯邦基金市場與其他市場之間更為正常化的關係的一種校準？

在宣布降息目標的講話中，鮑威爾主席重申了美聯儲經常被提及的雙重使命，即追求充分就業和價格穩定，並表示對這兩個目標的關注"總體平衡"。從通脹和失業的狀況來看，這種描述似乎很恰當，表明沒有必要將貨幣政策傾向某一方。換句話說，最新數據幾乎沒有理由承諾放鬆或收緊貨幣政策，尤其是因為努力改善其中一個政策方面可能會損害另一個政策方面。考慮到鮑威爾的立場，我們有理由問，既然這兩個考慮因素在貨幣政策決策中都不需要佔據更大的權重，為什麼要降低利率目標。

鑑於近期信貸市場的發展，下調目標利率就更加令人困惑。讓我們回顧一下歷史：在新冠疫情開始之前，聯邦基金利率一直在 1.5% 左右的區間內交易；但到了 2020 年第二季度，該利率下降並一直保持在接近零的水平，直到 2022 年 3 月中旬，美聯儲才開始上調聯邦基金目標利率。2022 年 3 月至 2023 年 7 月期間，美聯儲 11 次上調該目標利率，並於 2023 年 7 月 26 日將其上調至 5.25% 至 5.50% 的區間。此後，美聯儲在今年 9 月將該目標區間下調 50 個基點，本週又將其下調 25 個基點，目前的目標區間為 4.50% 至 4.75%。

9 月份降息被解釋為對通脹統計數據持續改善和勞動力市場疲軟跡象的回應。然而，自那以後，通脹方面的改善似乎停滯不前，甚至有所惡化。與此同時，自 9 月降息以來，過去三個月中，一年以上期限的利率普遍上調。在利率上升的情況下，美聯儲為何要將聯邦基金利率推向相反方向，這一點並不明確。同樣值得注意的是，10 年期國債和 3 個月期國債之間的利差在負值持續兩年多之後剛剛轉為正值。這一利差尤其值得關注，因為許多人認為負值表明即將到來的經濟衰退風險加劇。隨著這一利差轉為正值，這一風險似乎已得到相當大的緩解。

令人困惑的不僅是美聯儲基金利率目標的最新下調，還有鮑威爾主席明確表示，他預計未來一年將再降息兩次，而三個月前曾宣布的降息預期為四次。這種前瞻性的跡象可能是此次降息的根本原因。

鮑威爾強調未來的政策決定將由經濟數據驅動，這意味著對未來目標利率下調的預期不會具有約束力。不過，通過明確表達此類前瞻性預測，美聯儲正在培養公眾更廣泛的預期，可以合理地假設美聯儲必須對採取與市場普遍看法相反的行動保持一定程度的敏感。我傾向於認為，美聯儲可能認為，今年 12 月不下調目標利率會危及它的信譽。遺憾得是，通過繼續公布這些前瞻性預測，美聯儲已經為未來決策點的更多類似情況做好了準備。

鮑威爾認為，這一最新舉措並非放鬆貨幣政策，而是維持仍然緊縮的政策，即便程度有所減弱。我認為這種表述是一種語義上的迴避。需要制定更清晰的路線圖，承認儘管美聯儲肩負雙重使命，但每次只能打一場仗，放鬆貨幣政策以增加就業或緊縮政策以抑制通脹；它應該等到其中一個領域明確表明自己是更大的擔憂時再採取行動。否則，最好的辦法就是維持現狀，即允許私人市場不受干擾地發揮其魔力。

然而，我最擔心的噩夢是特朗普能夠兌現其廣泛關稅、大規模驅逐出境和大幅削減公務員隊伍的承諾，所有這些都可能讓美聯儲在通脹和失業率都遠高於當前水平的情況下試圖履行其雙重使命。