收益率展望：法國政治不會改變進程 - 丹斯克銀行

自6月中旬以來，法國的政治動盪一直主導著債券市場的走勢，這可能(至少在一定程度上)是由於經濟數據和央行溝通缺乏明確的方向。正如承諾的那樣，歐洲央行在6月的會議上將政策利率下調了0.25個百分點，但歐洲央行也明確表示，市場不一定要將此視為一系列降息的開始。在美國，5月疲軟的通膨數據略微增加了秋季降息的可能性，但聯準會(Fed)對基於少數數據點得出過多結論持謹慎態度是正確的。市場仍對利率前景感到困惑，鑑於穩健的經濟成長和通膨上行風險，歐洲央行和聯準會都不急於做出任何澄清。我們預計歐洲央行下一次降息將在12月，而美國的首次降息預計將在9月。

法國大選不太可能改變歐洲央行或市場利率的方向

在6月初的歐盟議會選舉中，執政黨(文藝復興黨)遭遇慘敗，馬克宏總統出人意料地要求在6月底或7月初舉行議會提前選舉。自那以來，隨著投資者在債券市場尋求“避風港”，斯堪的納維亞的利率大幅下降。政治上的關注主要集中在非建制派的左/右政黨，在大多數民調中，這些政黨預計將在議會中獲得更大的影響力。媒體一直擔心法國的財政議程會更加擴張性，最終會退出歐盟，但我們認為這種擔憂被略微誇大了。

不可否認，法國正處於不可持續的財政軌道上，該國的預算赤字在疫情前後一直違反適用的歐盟規則，而疫情現在已開始產生後果。信用評等機構標準普爾(S&P)在5月底將法國的評級從AA下調至AA-，而歐盟委員會(european Commission)在本月中旬將法國納入了所謂的「過度債務程序」(excess Debt Procedure )，該程序要求法國收緊公共財政。其他後果可能是製裁。我們評估，如果極右翼(勒龐)或左翼(姆薩倫欽)出人意料地獲得多數席位，那麼被排除在歐盟/歐洲央行支持計劃之外的風險將會抑制財政政策大幅擴張性的雄心。這個結論與義大利的經驗一致，在義大利，喬治亞·梅洛尼(Giorgia Meloni)的「義大利兄弟黨」(Brothers of Italy)和該黨的政治議程是在2022年掌權後制定的。當時市場也擔心德拉吉以成長為導向的改革會倒退，以及與歐盟的預算糾紛，但到目前為止，這種擔憂在很大程度上尚未得到證實。即使是對反建制政黨來說，與布魯塞爾和市場對抗的代價顯然也太大了。

歐洲各國央行的行動存在巨大分歧

我們預期市場焦點將很快轉回經濟數據和央行訊號，進入下半年。放眼歐洲央行和聯準會之外，利率的走向並不明朗。瑞士央行(SNB)在6月中旬宣布了今年的第二次降息，這至少在一定程度上應該被視為遏制瑞士法郎近期強勁升值(部分原因是與法國政治有關的不確定性)的一種嘗試。

在挪威，箭頭指向了相反的方向，在挪威央行6月份的會議上，我們看到了第一次降息的預期時間再次推遲。挪威央行現在預計第一次降息將在2025年春季，這與先前關於2024年9月的訊號形成鮮明對比，明顯晚於我們和市場的預期。根據新的訊號，我們將挪威第一次降息的時間從2024年9月推遲到2025年3月，這大大提高了我們對挪威克朗長期和短期利率的預測。在丹麥，長期利率預計將接近當前水平，而如果聯準會像我們預期的那樣，在9月、12月和2025年四次降息，我們仍然認為短期/中期美元利率有可能下降。

概述

美元
•勞動市場達到了更好的平衡，但聯準會顯然仍不相信通膨壓力的緩解將持續下去。我們預計，隨著夏季數據的疲軟，言論將轉向降息。
•我們預計在9月和12月的會議上降息25個基點，並在2025年降息4 × 25個基點。市場的政策利率水準遠高於我們的水平，尤其是在2025年。我們預計長期利率將接近當前水平，而短期利率將在降息後下降。

歐元
•6月，歐洲央行首次降息25個基點，但我們預期市場將不得不等到12月才能看到下一次降息。經濟正在改善，高工資壓力繼續推動通膨，而歐洲央行還不能確定高工資壓力是否正在下降。
•不排除9月再次降息，但這已不再是我們的主要設想。我們預計，隨著歐洲央行在12月降息，以及明年進一步降息3x25個基點，殖利率曲線將趨陡。

丹麥克朗
•自2023年初以來，丹麥央行將貨幣政策與歐洲央行的利差維持在40個基點，預計目前將維持此水準。我們預計，從2024年夏季開始，歐洲央行將與歐洲央行同步降息。
•丹麥掉期曲線仍然是倒掛的，但我們預期隨著短期利率的降低，曲線會更陡峭。我們對長期利率的預測略高，而遠期市場價格在未來1,200萬年內將呈現下降趨勢。

英鎊
•自2022年以來，英國央行(BoE)已將政策利率大幅上調至目前的5.25%水準。自秋季以來，經濟成長與歐元區同步走強，通膨仍處於高位。
•我們預期英國央行將在8月首次降息25個基點，之後的季度降息幅度將相同。與歐元區一樣，我們認為在未來1,200萬年內，長期利率下降的潛力有限。

瑞典克朗
•瑞典央行(Riksbank) 5月將政策利率下調25個基點至3.75%，令市場感到意外。春季較弱的通膨和較低的通膨預期是決定降息的決定性因素，但我們預期瑞典央行將把下一次降息延後到9月。瑞典經濟正在改善，至於歐洲其他國家，通膨上升的風險並未消失。
•我們預計，由於瑞典央行的降息幅度小於市場目前的預期，未來一年的長期利率將會更高，而短期利率將逐漸下降。

挪威克朗
•挪威經濟正在改善，但核心組成部分的通貨膨脹繼續下降太慢。挪威央行目前暗示將在2025年3月首次降息。
•考慮到新的訊號，我們已經將第一次降息的預測移至2025年3月，這從我們的2024年預測中刪除了2x25的降息。這導致了更高的利率在整個曲線上，我們的剖面現在一般高於遠期曲線。