市場可能很快會發現，即使伊朗石油恐慌消退，美聯儲仍可能保持偏鷹派立場

• 油價下跌不再自動傳遞出美聯儲鴿派的敘事，因為通脹壓力已經透過物流、工資和通脹心理深入擴散到更廣泛的經濟中。
• 今晚的PCE報告至關重要，因為市場越來越多地在討論美聯儲是否最終可能完全取消寬鬆偏向，而不僅僅是推遲降息。因此，交易員在今晚的PCE通脹報告公布前悄然開始減少敞口。
• 由人工智能驅動的反彈繼續支持盈利增長和流動性勢頭，但風險資產越強勁，央行就越難以為更寬鬆的貨幣政策辯護。

美聯儲仍可能傾向鷹派

華爾街週三陷於兩種破滅的幻覺之間。第一種是油價下跌會自動重新開啟寬鬆貨幣政策的大門。第二種是由人工智能推動的股市飆升可以無限期持續，而不會最終與央行現實發生碰撞。收盤時，交易員開始意識到這兩種假設現在可能都進入了危險區域。

在有報導稱華盛頓與德黑蘭之間的談判正朝著可能最終恢復霍爾木茲海峽戰前航運流量的框架推進後，原油價格暴跌超過5%。布倫特油價回落至95美元以下，交易員積極剝離了曲線前端的地緣政治溢價。但當天的交易更像是被困在外交鏡廳中的市場，而非純粹的和平紅利。油價最初因諒解備忘錄的樂觀情緒而下跌，隨後在白宮稱部分報導為捏造後急劇反彈，隨後當時任總統特朗普警告軍事行動仍有可能時再次反彈，內閣會議結束未出現升級後又再次下跌。每條頭條新聞都將市場拉向不同方向，令交易員得出他們數週來一直在掙扎的結論。海峽最終可能會完全重新開放，但在有比草案框架和政治戲劇更具體的東西之前，每一桶油仍然被頭條波動性劫持，即使價格低於100美元。

通常，這種規模的油價崩盤會引發全球股市的又一輪上漲。相反，市場猶豫不決。道瓊斯指數小幅上漲，但標普500和納斯達克停滯不前，半導體板塊在經歷數週近乎垂直的加速後終於失去高度。英偉達走弱，AMD下滑，半導體行業的代表PHLX指數回落，比特幣繼續走弱，動量交易員在今晚的PCE通脹報告公布前悄然開始減倉。市場反應本身揭示了潛在的更深層次轉變。交易員開始意識到，僅靠油價下跌可能不足以在今年將美聯儲拉回到政策光譜的鴿派一側。

這一認識在新西蘭加速顯現，該國作為發達國家中較為可靠的鴿派之一，突然發出像鷹派在通脹戰場上盤旋的信號。新西蘭儲備銀行以一票之差未能加息。交易員立即領會了更廣泛的宏觀含義。一旦通脹心理重新植入經濟，央行可以非常迅速地從鴿派耐心轉向鷹派緊迫。油價可能已從恐慌高點回落，但在美伊戰爭迷霧階段釋放的傳導機制已經透過運費、航運保險、供應鏈、工業投入和消費者預期傳遍全球經濟。通脹從來不僅僅是原油現貨價格。能源衝擊就像一塊石頭投入湖中，漣漪效應擴散到經濟系統的每一個角落。

這就是為什麼今晚的PCE報告突然比例行的通脹更新更為重要。市場不再爭論美聯儲何時降息，而是越來越多地討論政策制定者是否最終需要完全取消寬鬆偏向。交易員越深入這個週期，矛盾就越明顯。經濟增長依然韌性十足，勞動力市場仍然穩固，人工智能支出持續爆發，金融狀況因持續的股市反彈而相對寬鬆。每一次半導體升級、每一個萬億美元市值里程碑以及每一次新的人工智能基礎設施支出公告，實際上都在削弱美聯儲的努力，因為它們在政策制定者仍試圖遏制通脹心理的關鍵時刻放鬆了流動性條件。

這一悖論現在成為整個宏觀經濟格局的核心。人工智能熱潮越強勁，央行就越難以為鴿派立場辯護。市場實際上在政策制定者面前舉辦了一場由流動性驅動的慶典，而政策制定者仍在努力撲滅通脹的餘燼。歷史對此幾乎沒有安慰。央行從流動性提供者轉變為通脹執行者後，股市很少表現良好。當寬鬆消失，或利率維持限制性狀態時間長於預期時，即使盈利增長強勁，股市估值倍數最終也會開始失去動力。

然而，人工智能超級週期依然拒絕消亡。這正是讓交易者在這波行情中感到心理疲憊的原因。分析師們持續上調與人工智能基礎設施支出相關的長期盈利預期，策略師們則將年終標普目標上調至8,000點。市場的根本信念依然是，人工智能已成為鋪設數字新大陸鐵路軌道的現代等價物。每一家超大規模雲服務商、半導體製造商和存儲器生產商都參與到這場技術軍備競賽中，沒有哪個高管願意被記住為那個在競爭對手構建未來時投資不足的領導者。這一敘事持續為市場注入流動性和動力。

但在表面之下，市場的內部結構開始顯露出壓力跡象。本週早些時候，零日期權交易者出現了激進的負德爾塔流動，即使標普指數仍在7,500點以上。簡單來說，交易者在表面平靜的頭條指數下悄悄買入保護。市場表面看似穩定，參與者卻在暗中放下救生艇。這種背離有助於解釋為何儘管油價暴跌，股市卻未能強勁反彈。交易者明白，市場已充斥著看漲倉位，而在今晚的PCE報告、非農就業、CPI及即將召開的聯邦公開市場委員會（FOMC）會議等密集且可能關鍵的宏觀日程前，防範下行風險的對沖仍然極為薄弱。

美光科技（Micron）完美地展現了這一日益不穩定的動態。該股突破了一個重要的伽瑪敲定區，激進的看漲期權買入迫使做市商機械性地追漲。當交易者大量買入看漲期權時，賣出這些期權的做市商必須買入股票進行對沖，從而機械性地放大了漲勢。這形成了一個自我強化的流動性循環，倉位比傳統估值更為重要。但接近100%的隱含波動率也暴露了市場日益增長的緊張情緒。交易者願意支付高額溢價參與，因為他們明白動量本身正變得越來越擁擠且不穩定。

與此同時，反彈的整體特徵正在演變。這不再僅僅是少數大型科技股拉動指數上漲，而其他股票在旁觀望。市場廣度顯著改善，等權重標普指數也參與其中，投資者開始將資金從擁擠的贏家板塊輪動至落後板塊，而非單純追逐投機性過剩。從某種意義上說，樂團正在增加更多樂器，儘管人工智能仍掌控著指揮棒。

利率市場仍陷於自身矛盾。儘管原油價格暴跌，國債收益率卻橫盤整理，交易者仍無法決定油價下跌究竟會否最終冷卻通脹預期，還是堅韌的增長和頑固的通脹將使美聯儲陷入限制性政策區間。除住房外，經濟持續顯示出幾乎沒有明顯惡化的跡象，儘管利率處於高位。這正是央行最為擔憂的環境。增長過強，不利於激進寬鬆；通脹過高，令人難以安心。

美元立即感知到這種緊張情緒並大幅上漲，而貴金屬則大幅走弱。黃金跌破4,500美元，白銀拋售，比特幣隨著投機熱情邊緣降溫持續下跌。跨資產類別，市場悄然開始定價一個世界：人工智能驅動的盈利增長或許仍足夠強勁以支撐股市，但央行可能不再願意像疫情後時代那樣慷慨地為風險資產提供支持。

這就是為何週三的交易日表面上顯得如此混亂。油價大幅下跌顯示通脹降溫，股市卻猶豫不決，債券未能全面反彈，美元走強而避險資產走弱。看似非理性，直到交易者意識到市場不再圍繞單一敘事交易，而是在交易兩個競爭超級週期的碰撞。第一個是人工智能繁榮，持續為金融體系注入盈利樂觀、流動性和資本支出動力。第二個是結構性通脹體制轉變，央行越來越意識到地緣政治分裂、持續的財政支出和人工智能驅動的需求可能阻止通脹完全回歸到永久低利率的舊世界。

目前，人工智能引擎仍在壓倒波動。但交易者開始明白，每一次由人工智能驅動的風險資產新一輪上漲，可能同時強化那些最終威脅反彈的鷹派力量。這正是驅動全球市場的悖論。推動行情上漲的流動性機器，最終可能成為迫使央行維持更長時間緊縮貨幣條件的催化劑，而市場目前尚未準備好接受這一點。