英國30年期國債收益率達到5.78%，為1998年以來最高：市場定價了什麼？

英國30年期國債收益率週二一度升至5.78%，為1998年以來的最高水平，10年期收益率突破5.10%，市場預計英國央行（BoE）今年將加息近75個基點。此次拋售由多重因素共同推動：對首相基爾·斯塔默領導地位的猜測、對英國財政規則的新一輪擔憂，以及伊朗衝突引發的能源通脹傳導至整體通脹率。這一切發生在英國央行6月18日利率決議之前，同時長期國債的買家基礎結構性地比英國一代人以來任何時候都要弱。

來自另一個世紀的收益率

上一次英國30年期國債收益率接近5.8%時，托尼·布萊爾正處於其首個任期內，歐元尚未誕生，iPhone還要九年後才出現。收益率水平本身並非危機；2008年前，英國借款常常支付如此高的利率。變化的是其背後的所有基礎。公共部門淨債務現占GDP的94.3%，而1998年約為40%。

2022-23財年，債務利息支出達到戰後最高的1116億英鎊，相當於GDP的4.3%。關鍵不在於5.78%是前所未有的，而在於5.78%在債務規模相較經濟體翻倍的情況下意味著完全不同的含義。

債券交易員先行投票

本週收益率的加速上升與通脹關係不大，更多源於政治因素。關於工黨領導權競選的猜測加劇，以及這對英國財政規則的影響，債券交易員為不確定性定價了更高的期限溢價。正如分析師指出，政治風險直接影響期限溢價，最終影響英國的借款成本。市場本質上是在提前反應一場尚未正式開始的選舉討論。

人們很容易將此與2022年9月的情況相比較，當時利茲·特拉斯的小型預算案導致30年期收益率在四天內上漲超過100個基點。這個對比主要說明了不同之處。2022年的事件是一次單一衝擊，且負債驅動投資（LDI）部門存在被迫賣出的放大效應。而這次沒有衝擊，也沒有被迫賣家。收益率是自行攀升的，由通脹、財政和政治風險的緩慢積累推動。機制不同，結果相同。

換算成英鎊（GBP）金額，政治風險更加明顯：根據預算責任辦公室（OBR）的敏感性分析，國債收益率持續上升1%將使2030年年度借款成本增加約150億英鎊。財政大臣瑞秋·里夫斯的217億英鎊財政空間在收益率曲線連續三個月上移的背景下顯得微不足道。

沒人關注的資金流動

這裡是大多數報導忽略的部分：長期國債的自然買家歷來是英國的確定福利養老金計劃，這些計劃利用LDI策略匹配長期負債。較高的收益率已發揮作用；大多數計劃現處於盈餘狀態，並通過保險買入進行去風險化，這一過程通常涉及賣出國債而非買入。英國央行在最近的一份洞察報告中指出，長期國債供應現在由更為價格敏感、缺乏長期需求的參與者承擔。

再加上英國央行自身的量化緊縮（QT）計劃，截至2026年9月，計劃減少700億英鎊的持倉。英國央行已調整策略，減少出售長期國債，以更好地反映需求狀況，這是一種委婉的承認，長期端難以輕易吸收更多供應。

與此同時，債務管理辦公室（DMO）需要在2027年前籌集2570億英鎊的總融資需求。自然需求減少，價格敏感需求增加，且央行仍在積極拋售市場。這就是收益率背後的結構性圖景。

G10中的異類

外匯方面，這是故事中最被低估的部分。美聯儲（Fed）、歐洲央行（ECB）和加拿大央行（BoC）均處於降息週期。英國央行在4月30日以8比1的投票結果維持利率在3.75%，有一名貨幣政策委員會（MPC）成員投票支持加息至4%。市場目前預計英國央行今年將加息約75個基點，主要受伊朗衝突引發的能源通脹和霍爾木茲海峽長期關閉的推動。

這使得英國央行成為唯一一個認真討論2026年繼續收緊政策的主要G10央行。理論上，這應當支撐英鎊。但實際上，英鎊表現平平，這種模式表明投資者將加息視為財政壓力的反應，而非增長利好信號。英鎊的表現不像高收益貨幣，更像是一個其央行可能別無選擇只能跟隨收益率上升的貨幣，無論其是否願意。

英國央行下一次決議將在6月18日舉行。市場將密切關注投票分歧情況，甚至比利率本身更為關注。如果第二名委員加入加息陣營，問題將不再是英國央行能否抵抗全球寬鬆勢頭，而是國債市場是否願意給予其選擇的餘地。