2027年全球經濟的五大風險

人工智慧崩盤引發美國股市嚴重回調

美國科技股回調進一步演變為全面、深度的熊市。為什麼？人工智慧需求令人失望，或許是因為企業採用意願疲弱。隨著企業對高價 token 越發謹慎，更便宜的模型在此時取得突破。產能過剩不斷累積，而更高的融資成本衝擊整個行業，並在大型超大規模雲服務商之外引發信用事件。

美國經濟活動受到重大打擊；截至 2026 年，約三分之一的增長來自人工智慧。按經驗法則，再下跌 30%的股市回撤將抹去 24.5 萬億美元的家庭財富。這些財富集中在高收入消費者手中，而他們更不可能削減支出。網際網路泡沫破裂時，消費者幾乎無動於衷，但這一次，只有這些高收入者在消費。

投資將承受更大的衝擊。資料中心和基礎設施投資顯然面臨風險，但更緊的融資條件——通過更大的信用利差體現——將打擊遠超人工智慧領域的企業。網際網路泡沫破裂後，非科技投資受到的打擊甚至比科技本身更大。

好消息是，這不是 2008 年；家庭和企業資產負債表要健康得多。美聯儲也很可能大幅降息。主席沃什並不認為當前政策具有約束性，毫無疑問是因為股市仍受到支撐。但如果這種情況改變，美聯儲緊縮週期的一個關鍵支柱就會消失。

影響: 美國可能陷入衰退，而歐洲受影響較小。美聯儲加息週期受限，降息更快。

第二輪通脹效應大規模顯現

我們對歐洲的主要判斷之一是，能源衝擊帶來的第二輪效應仍將受到控制，從而使主要央行能夠在 2027 年末前後降息。但這一判斷可能因四個原因而出錯。

首先，到目前為止第二輪效應缺失，只是反映了更長的傳導滯後。自 2022 年以來，企業通過對沖（想想歐洲航空公司）和供應鏈，已經建立了更強的抗衝擊能力。但隨著危機持續時間拉長，這種韌性正日益受到挑戰。近期天然氣價格飆升也意味著，這已不再只是石油危機。這可能導致食品通脹在冬季出現劇烈反轉。真正的大考驗可能是新年之際服務業的價格重設。

其次，就業市場開始收緊。在許多國家，低移民導致勞動力供給受限，而職位空缺卻在增加。工人在工資談判中占據上風，並受益於更大的薪資協議和/或一次性獎金。這會放大對服務業通脹的影響。

第三，能源價格本身大幅飆升。中東局勢長期升級可能使今年冬季油價升至每桶 130 美元或更高。央行已明確表示，能源價格與第二輪效應發生概率呈正相關。

最後，政府開始在資產負債表上承擔能源衝擊的成本，儘管借貸成本上升，仍會加大對家庭和企業的支持。這將緩解對增長的打擊。雖然如果支持措施直接降低能源成本，可能會抑制總體通脹的上升，但從中期來看，這會增加通脹壓力。

影響: 2027 年核心通脹仍遠高於目標。更大幅度的加息，證明市場預期正確。降息被推遲。

天氣和關鍵基礎設施故障衝擊全球經濟

本十年已經證明，供應衝擊正變得更加常見，這支持了我們長期以來的觀點，即通脹週期正在縮短。到 2027 年，可能會出現兩大明顯衝擊。

首先是天氣。如果厄爾尼諾現象特別嚴重，可能會大幅推高農產品價格（儘管我們的研究表明這並非不可避免）。巴拿馬運河水位過低也可能成為航運和供應鏈中的一個不確定因素。在現有能源衝擊的疊加下，整體通脹率可能維持在 4%，尤其是在歐洲，直至 2028 年仍將如此。

其次是關鍵基礎設施的大規模故障。一次網路攻擊或連鎖技術故障使多個歐洲經濟體的電力、支付、通訊或雲服務中斷數日。經濟損失很可能會隨著中斷持續時間、頻率和地理範圍的擴大而非線性上升。2025 年西班牙大部分地區持續 18 小時的停電對 GDP 幾乎沒有明顯影響。但如果中斷反覆發生、影響嚴重且難以預測，將打擊信心，同時企業也需要投入大量資金來增強韌性，通過更複雜的供應鏈、更完善的系統和對沖來應對。

影響： 經濟增長放緩，通脹可能更高，尤其是如果這些衝擊帶有商品價格因素。各國央行更可能採取偏鷹派立場。

地緣政治降溫帶來能源和平紅利

隨著共和黨在中期選舉後處於弱勢，而特朗普總統越來越關注自己的政治遺產，一項由美國推動的協議將使烏克蘭戰爭比預期更早結束，並促成與俄羅斯更廣泛的和解。華盛頓向基輔施壓，要求其接受領土妥協，以換取安全保障；同時向莫斯科提供分階段解除制裁和恢復經濟合作，以換取持久停火。

美俄關係改善反過來為更快、更廣泛的中東外交創造空間，包括俄羅斯支持與伊朗達成談判解決方案以及更嚴格的核限制。兩大地區比預期更快降溫，將降低歐洲眼前的安全風險以及對能源和航運的擾動，同時提振信心、投資和烏克蘭重建。

影響： 由於風險溢價下降以及隨後供應改善，油價（尤其是柴油價格）和歐洲天然氣價格將出現顯著且持久的下跌。鑑於管道中已存在的壓力，第一季度通脹仍將居高不下，但到夏季，美國和歐洲的通脹率將降至 2%以下。央行降息步伐將加快。

債券市場拋售進一步惡化

我們的利率策略團隊認為，如果美國經濟增長加速至 3-4%，財政赤字進一步惡化，或者通脹遲遲無法回落，美國 10 年期國債收益率可能升至 6%。

這些因素中哪一個占主導地位顯然很重要；積極的需求衝擊與上文討論的通脹衝擊顯然有著截然不同的影響。

無論如何，即便是更高的收益率——尤其是在波動劇烈的債券市場中——也將對全球金融體系構成另一項重大壓力測試。這可能加劇市場對槓桿化 AI 參與者的現有擔憂，並在資料中心擴張之外，對美國經濟形成更大的拖累。它還可能引發市場對歐洲公共財政更嚴重、更廣泛的擔憂。多場選舉使得在民粹主義上升之際，現任領導人很難推行——或承諾——緊縮政策。法國國債利差擴大至 200bp 以上，並向義大利 BTP 等其他市場蔓延。

歐洲央行面臨兩難，但如果法國之外出現更廣泛的傳染跡象，將成為採取行動的催化劑——在通脹允許的情況下，先發出更偏鴿派的信號（或採取行動），或者結束量化緊縮計劃。不過，啟動傳導保護工具的門檻尚未達到。

影響： 美國和歐洲經濟增長放緩。如果債券收益率上升源於更高的通脹，各國央行將難以轉向更鴿派立場。

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