柴油價格持續上漲，直到有人重新開啟一條管道

美國柴油價格為每加侖6.285美元，創下歷史新高，而且這一紀錄出現在汽油從未接近自身紀錄的一年。汽油價格目前比2022年6月創下的高點低約14%。柴油價格則比當月創下的高點高約8%。同樣的原油、同樣的煉油廠、同樣的稅費，兩者之間卻相差近2美元/加侖。全球並不嚴重缺乏原油。真正短缺的是將原油轉化為運輸貨運所需燃料的設備，而且自2月以來，這種短缺還在加劇。

這種差異決定了價格接下來會走向何方。原油短缺會在有人增產時結束。煉油短缺則會在有人建成煉油廠時結束，而這通常需要大約十年，或者在現有煉油廠不再遭受打擊時結束。

你無法用同一桶原油煉出更多柴油

一桶原油並不是單一產品。煉油廠會將其分離成汽油、柴油、航空燃料和重質殘餘物，而這種分配由工廠中的設備決定，而不是由客戶的需求決定。煉油商可以稍微調整產品結構。沒有人能夠大幅改變，也沒有人能夠迅速改變。

因此，兩種加油站價格已經分道揚鑣。自1月第一周以來，柴油價格從3.477美元上漲了81%。汽油在同一時期上漲了約55%，但仍比自身高點低0.69美元。柴油是卡車、拖拉機、火車、船隻和家庭爐灶所使用的燃料，而它已經告急。

截至9月4日當周，涵蓋柴油和取暖油的餾分油庫存為1.06274億桶。該水平比過去五年同期平均水平低約14%，也低於這五年中任何一年同期的庫存水平。按美國的消耗速度計算，這大約相當於全國四周的柴油供應。同周原油庫存為4.241億桶，較其五年平均水平僅低不到0.5%，並且穩穩處於自身區間內。

兩場戰爭正在拆解全球煉油體系

烏克蘭的襲擊已多次迫使俄羅斯煉油中斷，並幾乎切斷了其成品油出口，而美國與伊朗之間的衝突則讓海灣地區煉油廠無法發貨。國際能源署（IEA）對此給出了數據。海灣和俄羅斯的柴油及輕柴油淨出口量在8月比2月低160萬桶/日，而在2月，這兩個地區幾乎占全球海運柴油貿易的45%。

剩下的煉油產能已經滿負荷運轉。全球煉廠開工率在8月達到夏季峰值8140萬桶/日，仍比去年同期低420萬桶/日。美國煉油廠在9月第一周的開工率為97.8%，幾乎已接近極限，而且今年向海外出口的餾分油比近年任何一年都多，平均為148.2萬桶/日，而去年為126.7萬桶/日。在創紀錄的利潤率下全力出口是合乎邏輯的做法。這也正是國內庫存未能回升的原因。

隨後，兩條出路在同一周都被切斷。自3月以來，霍爾木茲海峽實際上已被封鎖，沙特一直通過東西管道向紅海的延布輸送約500萬桶/日原油，而該管道設計輸送能力為700萬桶/日。9月10日，從伊拉克發射的無人機襲擊了其泵站，沙特隨即關閉了該管道。修復時間被描述為數周。就在此前幾天，胡塞武裝奪取了莫卡和佩里姆島，這兩處位於任何從延布出發的貨船都必須經過的海峽入口處。沙特現在在東向和西向都沒有可靠的出海通道。

生產商在消費者之前就已經注意到了帳單

8月份的通脹數據在聯邦公開市場委員會（FOMC）召開前幾天出爐，講述了兩個不同的故事。9月11日公布的消費者物價指數（CPI）當月上漲0.4%，其中汽油上漲3.9%，貢獻了漲幅的三分之一以上。若只看這一項，這就是一個關於給汽車加油的問題。

前一天公布的生產者物價指數（PPI）則說明了另一件事。柴油價格在8月份跳漲24.1%。僅這一項就解釋了生產商對商品收費漲幅的三分之一以上，以及加工商品轉售給其他企業漲幅的近三分之二。美國勞工統計局（BLS）按商品距離消費者的遠近，將生產鏈分為四個階段，而柴油在每一個階段都體現為上升的成本。真正銷售燃料的企業在同月看到其利潤率下降11.3%，因此，那些把名字印在加油泵上的人，在所有人都把價格上漲歸咎於他們的這個月裡反而被迫減薪。

由於柴油是運輸一個箱子時最大的單項可變成本，且合約會直接將其轉嫁，8月份卡車運輸價格上漲2.0%，貨運和倉儲上漲2.3%。美聯儲的利率區間為3.50%-3.75%；週三升至3.75%-4.00%的概率已被市場定價為92.5%，而期貨市場顯示到12月利率將達到4.17%。柴油並沒有造成這一切，但委員會正在閱讀的每一個數據裡都有它的影子。

這裡的每一個預測都假設船隻會回來

官方觀點認為，這種壓力會緩解。美國能源資訊署（EIA）9月9日發布了《短期能源展望》（STEO），預計美國柴油煉油利潤率將保持在每加侖2美元上方直至11月，然後在2027年前穩步回落。國際能源署（IEA）的平衡路徑也大致轉向過剩。兩者都表示，這取決於經霍爾木茲海峽的油輪交通恢復正常，這樣沙特和科威特的煉廠才能再次向全球輸送餾分油。

EIA在9月3日鎖定了其輸入數據。管道在9月10日被摧毀。

在短短一個月內，EIA將其2026年柴油利潤率預測上調20.8%，將2027年預測上調28.5%，並將今年的預測零售柴油價格上調至每加侖5.07美元、明年上調至4.40美元。在該版本中被標記為顯著的三項變化裡，有兩項與柴油有關。其回落路徑要經過一條在它停止撰寫後一週就已關閉的路線。

股市幾個月前就已經看明白了這一點。馬拉松石油（MPC）今年上漲153%，瓦萊羅能源（VLO）上漲143%，HF Sinclair（DINO）上漲142%，菲利普斯66（PSX）上漲106%。主要從事原油勘探和銷售的埃克森美孚（XOM）和雪佛龍（CVX）上漲約40%，標普500指數上漲約11%。九個月來，投資者為加工一桶原油的能力支付的價格，大約是為這桶原油本身支付價格的三倍。

需要發生什麼

在這裡做多柴油的人，押注的是沙特的維修進度。柴油期貨交易價格略低於每加侖5.00美元，煉油利潤率約為每桶105美元，低於113美元，因此市場已經預期某個時候會得到修復。爭論的焦點在於它何時出現。

關鍵在於，在季節轉換之前，這種燃料能否再次流動。要麼東西向管線在幾週內重啟，霍爾木茲海峽的交通也確實恢復正常，在這種情況下，EIA的路徑大致正確，利潤率從12月開始收縮，而煉油商交易將把今年這筆巨額漲幅中的很大一部分交還回去；要麼維修拖到秋季深處，而秋季本已疊加了三重需求：煉廠為計劃性維護削減產能，收割季在田間消耗柴油，東北部供暖季開始時庫存低於五年均值下限。這三件事無論焊工如何處理，都會按日曆到來。

有四件事將決定結果： 

• 來自沙特阿美的管道重啟日期，而不是政治官員的說法。 
• 每週餾分油庫存與1億桶關口的對比，EIA預計本月將跌破這一水平。 
• 隨著維護季開始，煉廠利用率的變化；若讀數高於95%，意味著營運商正在推遲維護以追逐利潤率，並為更糟糕的春季埋下隱患。
• 以及下個月的展望，如果連續第二次上調預測，就說明這些機構是在跟隨這個市場，而不是在預測它。

如果兩條路線都能持久重開、餾分油庫存回到五年區間內，或者每加侖6美元的柴油只是讓貨運停止流動，那麼上述判斷就是錯誤的。最後一種情況是價格通過摧毀需求來修復自身，而這也會把煉油商交易一併拖下去。