等待英偉達財報和今晚的Rubin色彩

歐盟中盤更新： 債券收益率從近期高點回落，原油下跌蓋過了利率預期和鷹派言論的影響；今晚靜待英偉達業績和 Rubin 相關表態。

備註/觀察

- 歐洲自身的信號已轉向鷹派，但市場並不買賬。 有消息稱，歐洲央行決策者傾向於在 9 月加息，以遏制戰爭帶來的通脹副作用，但幾乎無意就此之後的路徑作出指引，Schnabel 說得很明白，利率必須進一步上升，幅度取決於數據。 交易員將其解讀為"一次性行動"：德國國債走強，歐元兌美元走軟，股市開盤漲跌互現，而隨著原油繼續下跌，油氣板塊成為表現最差的板塊。國內數據雖屬次要但整體偏正面，瑞士預期明顯改善，西班牙抵押貸款放款和批准量同比均大幅加速，瑞典生產者價格顯著放緩。英國通脹預期在 8 月回升，此前曾連續下降，原因是能源和生活成本壓力，一項調查顯示三分之一雇主正在削減入門級職位。本輪行情更多由個股消息驅動，而非宏觀： Stadler Rail、SoftwareONE 和 Gurit 均因上半年業績大幅走高，Gurit 上調指引，Hochschild 走強，Siemens Energy 開始分拆其 Transformation of Industry 部門，而 Ambu 則因下調麻醉業務量前景而大幅下跌。

- 華盛頓已從打擊轉向制裁，油市已經領會其意。 魯比奧向外國同行傳達的信息是，美國目前不預期發動新的打擊，而將通過經濟壓力推進行動，這一表態與迄今最具體的霍爾木茲框架同時出現：伊朗和阿曼正爭取在六十天內建立一條永久通道，阿拉格齊稱雙方將聯合清除水雷並共同管理未來的海峽，而俄羅斯國家媒體則放風稱未來幾天可能宣布停火。但實體層面的情況尚未跟上。 大宗商品運輸量雖較單一航線略有回升，但仍遠低於十日均值，沙特原油正通過阿曼附近的船對船轉運運往中國，而不是經由海峽。亞洲各方仍在圍繞這一咽喉要道做準備，而不是等待其重開：東京內閣辦公室將為非霍爾木茲路線的管道提供資金，並承擔額外運費，高市早苗正在考慮燃料多元化激勵措施，首爾則在下調工業電價。這只是對框架的樂觀，而不是重新開放，戰爭風險溢價和運費溢價的回落速度快於原油實際流動速度。

- 其餘鷹派轉向多為外部輸入，而且其定價基於一個可能已經開始消退的衝擊。 澳大利亞 7 月 CPI 無論是整體還是截尾均值都明顯高於預期，核心指標走強而非回落，德意志銀行隨即直接呼籲澳儲行在 9 月加息。日本服務業生產者價格因受油價敏感的組成部分推動而升至多年高位，Kiuchi 預計在中東局勢影響下消費者價格將繼續攀升，而日本央行正派出其最鷹派的異議者代替植田和男前往傑克遜霍爾，這一替換本身就可被解讀為其想傳達的信息。Hjelm 警告瑞典央行政策將進入艱難時期；Barkin 則從財政角度提出類似觀點，警告美國債務最終將面臨清算；如今已有相當一部分市場人士預計美聯儲下月加息。 這為歐洲央行提供了掩護，但也使歐洲利率受制於霍爾木茲是否會在 9 月前重新開放。

- 後續關注：今晚英偉達，今天的傑克遜霍爾嘉賓名單以及 Warsh 周四的首次主旨演講，Himino 和韓國央行周四，美國 PCE 和惠譽對法國的評級周五。

- 尾部風險：華盛頓正在考慮對加拿大採取進一步貿易措施，包括非關稅措施，且是在一個已經十分嚴厲的制度框架內。

- TTN NVDA 業績前瞻：今晚的報告在預期已經相當激進的情況下到來，但期權僅計入 5.4% 的波動，因此如今常規意義上的"超預期"遠不如證明未來數千億美元收入正在變得更具持續性重要。 Rubin 已經在加速推進，但真正的考驗在於 Blackwell + Rubin 的環比增長能否在沒有清晰交接的情況下保持強勁，因為這意味著 NVIDIA 正在縮短產品週期，同時又能迅速擴大裝機基礎，使不同代際產品得以重疊而非相互替代。更深層的問題在於財務：內存（尤其是 SOCAMM2）如今已主導 Vera Rubin 的 BOM，系統價格上漲超過 15%，而 NVIDIA 正在幫助把算力轉變為一種基礎設施資產類別，並提供殘值支撐，同時還試圖維持約 75% 的毛利率；若成功，將表明 CUDA 創造出一條算力收益率曲線，舊款 GPU 會逐步流向價值更低但仍可作為抵押品的工作負載，而不是直接消失。 如果 Rubin 在不破壞 Blackwell 利用率的情況下加速推進，舊卡仍保有租賃價值，利潤率在更高內存占比下得以維持，Vera 提升 GPU 利用率，第三方資本為 ACIE 增長提供融資，NVIDIA 將完成比半導體霸權更罕見的事情——它會把每一代新 GPU 同時變成產品、抵押品、收入流以及下一代的融資機制。

- AI 內部人士暗示，OpenAI 可能已經預訓練了一個參數規模超過 10T、代號 Bel 的模型——它是 Doug 的繼任者，也被認為是 Astra 的基礎模型，並在進一步 RL 後成為 GPT-6——一些內部人士認為它可能是接近 AGI 門檻的起始狀態，而非 AGI 本身；這一說法僅基於一位通常可靠的消息源，尚未得到證實。 真正的變化或許在於架構層面：近期工作（Learning Fast and Slow / GEPA 和 Test-Time Context Distillation）不再無休止地重寫同一組巨大權重，而是將持久的慢知識與快速、臨時的適配分離開來，使得一個巨大的預訓練模型可以作為通用性的昂貴 存量，只有當某項發現已被證明足夠廣泛、值得付出成本時，才會被永久改寫。 OpenAI 自身的 Sol（GPT-5.6）已經展現出這一循環的早期片段——它能自主重寫內核以將服務成本降低 20%，並設計實驗將 token 效率提高超過 15%——但它在密集、機械性的反饋上最強，而在需要科學判斷的領域最弱，同時持續學習會立即帶來驗證瓶頸，使算力成為整個"假設—測試—整合"循環的時鐘頻率。如果 Bel 在內部確實被視為 AGI 基礎，那麼其意義不在於參數數量，而在於它能否保留可塑性、將已驗證經驗轉化為中間記憶，並加速下一輪發現——從而把決定性指標從"模型在預訓練結束時知道什麼"變成"它一週後仍保留多少有用知識，以及這些知識是否讓下一週的發現來得更快。"

- 亞洲市場收盤漲跌互現，KOSPI 表現最佳，上漲 +1.0%。歐盟股指 -0.1% 至 +0.3%。美國期貨 -0.2% 至 +0.1%。黃金 -0.7%，DXY +0.1%；大宗商品：布倫特 -2.7%，WTI -3.0%；加密貨幣：BTC -0.4%，ETH -0.6%。

亞洲

- 韓國 8 月商業製造業調查：103.8，前值 103.2；非製造業調查：96.7，前值 95.2。

- 日本 7 月 PPI 服務業同比：3.6%，預期 3.2%。

- 澳大利亞 7 月 Westpac 領先指數環比：0.03%，前值 0.05%。

- 澳大利亞 7 月 CPI 環比：1.0%，預期 0.9%；同比：3.5%，預期 3.3%。

- 澳大利亞 7 月 CPI 截尾均值環比：0.5%，前值 0.3%；同比：3.6%，預期 3.5%。

- 澳大利亞第二季度建築完工量：-2.1%，預期 +0.5%。

- 韓國 7 月零售銷售同比：6.5%，前值 9.5%。

中東

- 據稱特朗普政府正在恢復多個中東外交使團的人員配置。人員將返回以色列、黎巴嫩、沙特阿拉伯和巴格達的崗位。

歐洲

- 據稱歐洲央行決策者準備在 9 月加息，以遏制伊朗戰爭的副作用。決策者幾乎無意就進一步收緊發出信號。

美洲

- 美聯儲 Barkin（無投票權）表示，美國債務最終將面臨清算。7 月維持利率不變的決定是一個"艱難抉擇"。

能源

- 美國石油協會每週原油庫存：+4.2M，前值 -0.3M。

- 伊朗外長阿拉格齊與阿曼外長巴盧賽迪概述了一個用於臨時海上走廊和清除水雷的"臨時框架"。

講話人/固定收益/外匯/大宗商品/勘誤

股市

指數 [FTSE -0.03% 報 10,883.32，DAX -0.03% 報 26,277.14，CAC-40 +0.42% 報 8,475.02，IBEX-35 +0.35% 報 20,125.91，FTSE MIB +0.23% 報 52,842.00，SMI +0.45% 報 14,590.30，標普 500 期貨 -0.07%]。

市場焦點/關鍵主題： 周三歐洲股市維持在一週高位附近，Stoxx Europe 600 指數上漲 0.11%，DAX 和 CAC 40 基本橫盤，而 FTSE 100 則受能源股拖累表現落後；布倫特原油下跌 2.6% 至 86.32 美元，在地區調解方暗示美國和伊朗接近達成一項臨時停火、以確保霍爾木茲海峽商業通行後，為市場提供了主要宏觀緩解，隨後伊朗和阿曼官方確認有關全面重新開放該水道的談判已經恢復，進一步強化了這一支撐。與此同時，歐洲央行董事會成員 Isabel Schnabel 警告稱，鑑於中東風險持續存在以及歐元區經濟韌性，當前政策利率不足以在中期內將通脹拉回目標，這強化了 9 月再加息 25 個基點的預期；而在英偉達盤後關鍵財報公布前，交易台整體仍保持防禦姿態——這將是全球 AI 硬件需求的關鍵考驗，並影響 ASML、STMicroelectronics 和 Infineon 等歐洲供應商——同時市場也在為美國 PCE 數據和傑克遜霍爾研討會佈局。個股方面，SoftwareOne 因上半年同店收入強勁增長和利潤率大幅提升而上漲 10%，Salzgitter 上漲 5%，Heidelberg Materials 和 Deutz 各漲 3%，Fraport 因油價下跌上漲 2.5%，德意志銀行上漲 2%，E.ON 在 Berenberg 上調評級後上漲 1%；Kudelski 儘管經營有所改善但 EBITDA 仍為負值而下跌 7.5%，SAP 因 UBS 下調至中性、理由是 agentic-AI 變現進展緩慢而下跌 3.5%，SMA Solar 和 Dermapharm 各跌 3%，而 BP、Equinor、Shell 和 TotalEnergies 等能源股則隨原油同步下跌 1% 至 2.5%。

股市

- 能源：BP [BP.UK] –2.0%，Equinor [EQNR.NO] –2.5%，Harbour Energy [HBR.UK] –2.5%，Galp [GALP.PT] –2.0%，Neste [NESTE.FI] –2.0%，Eni [ENI.IT] –1.5%，OMV [OMV.AT] –1.5%，Shell [SHEL.UK] –1.5%，TotalEnergies [TTE.FR] –1.0%，Repsol [REP.ES] –1.0%（共同的油價催化因素：隨著伊朗/阿曼談判降低了市場對霍爾木茲/供應風險的溢價，布倫特原油再次下跌；同一條 09:02–09:03 CEST 的跨歐洲行情顯示 BP –2.08%，Equinor –2.39%，Harbour –2.28%，Galp –1.99%，Neste –1.85%，Eni –1.36%，OMV –1.29%，Shell –1.26%，TotalEnergies –0.93%，Repsol –0.99%；這是真實的板塊聯動，而不是十個獨立故事）。

- 金融：德意志銀行 [DBK.DE] +2.0%（33.89 歐元；明顯跑贏持平/略跌的 DAX，但未發現同等重要的最新公司特定早盤催化因素；當前成交量已約 146 萬股，來自所引行情）。

- 科技：SoftwareOne [SWON.CH] +10.0%（09:02 時為 9.51 瑞郎；上半年同口徑固定匯率收入 +11.6%；調整後 EBITDA 利潤率 24.9%，同比 +4.5 個百分點；第二季度利潤率加速至 28.9%；已實現 1 億瑞郎的年化協同效應，達到目標上限，另識別出 500 萬至 1000 萬瑞郎；維持全年收入/利潤率指引——市場獎勵的是雙位數有機增長與利潤率顯著加速兌現的組合），Kudelski [KUD.CH] –7.5%（瑞士開盤報 1.23 瑞郎；[L●━━━━━H] 早盤報價；儘管 Core Digital Security 五年來首次恢復收入增長，且 MDR 訂單增長 69%，但集團總收入/其他經營收入仍從 1.745 億美元降至 1.718 億美元，EBITDA 仍為負 1150 萬美元；市場反應表明，投資者希望看到比"經營改善"標題更快的盈利拐點），SAP [SAP.DE] –3.5%（179.29 歐元，最新現金行情為 -3.33%；UBS 在約 48% 的四周漲幅後將評級從買入下調至中性；分析師 Michael Briest 表示，agentic-AI 整合仍然緩慢，變現受限，而當前雲訂單積壓增速在下半年放緩現在是最可能的情景）。

- 材料：Salzgitter [SZG.DE] +5.0%（開盤後現金漲幅擴大至約 +4.8%；最新異動屏顯示 55.85 歐元；在公司/同行掃描後未發現新的 Salzgitter 公司公告或有意義的早盤券商動作，因此我會將其視為鋼鐵/材料板塊行情，而不是附會虛假的公司特定催化因素），Heidelberg Materials [HEI.DE] +3.0%（167.08 歐元；仍位居 DAX/MDAX 相關週期股前列；今早未發現重大公司公告，因此該走勢主要看作建築/材料板塊走強，而非新的基本面數據）。

講話人

- 歐洲央行 Schnabel（鷹派，德國）指出，鑑於通脹風險，利率必須進一步上升；收緊幅度將取決於後續數據。歐洲央行必須儘早防止第二輪效應。

- 瑞典央行（Riksbank）Hjelm 指出，政策前景將進入艱難時期。

- 泰國央行政策聲明指出，維持政策不變的投票結果一致通過。認為當前政策利率對經濟而言"合適"。增長偏低，但受到 AI 和科技支撐。通脹低於預期，但指出受厄爾尼諾影響，整體 CPI 將在 2027 年第一季度前上升。將繼續監測經濟前景和風險。

- 日本首相高市早苗指出，正在考慮鼓勵企業實現燃料來源多元化的措施。

貨幣

- 美元在本交易時段稍晚將公布一些關鍵美國數據之前一直被鎖定在窄幅區間內，其中包括第二次公布的第二季度 GDP 數據和 PCE 數據。市場也繼續關注原油價格近期回落，因有報導稱霍爾木茲海峽重新開放取得進展。

- 臨近 9 月，必須記住這一時期歷史上往往意味著市場波動性上升。市場參與者預計，多家全球央行可能會按下加息按鈕（日本央行、歐洲央行、澳儲行，甚至美聯儲都將舉行"實質性"會議。

- 在有關歐洲央行傾向於在 9 月加息的報導支撐下，歐元/美元穩定在 1.1670 附近。

- 美元/日圓仍被鎖定在159附近，日債收益率跟隨美債走勢。市場仍預計日本央行（BOJ）將在年底前再次加息。

- 10年期德國國債收益率最新報3.20%，法國10年期國債收益率報4.05%，10年期英國國債收益率報4.98%；10年期美債收益率：4.65%；10年期日債收益率：2.87%。

經濟數據

- (SE) 瑞典7月PPI月率：0.1%，前值0.1%；年率：6.2%，前值7.4%。

- (TH) 泰國央行（BoT）維持基準利率不變於1.00%。

- (ES) 西班牙6月總抵押貸款年率：27.4%，前值13.5%；住房抵押貸款批准年率：+10.8%，前值-0.1%。

- (CH) 瑞士8月瑞銀預期調查：12.1，前值10.0。

固定收益發行

- (IT) 意大利債務機構（Tesoro）在新發行的3.00% 2028年10月BTP債券中售出30億歐元，高於指引區間25億-30億歐元；平均收益率：3.02%，前值2.89%，投標倍數：1.58倍，前值1.79倍。

- (SE) 瑞典在2028年和2045年債券中合計售出50億瑞典克朗，與指引一致。

展望

- (CO) 哥倫比亞7月工業信心：無預期，前值-0.1；零售信心：無預期，前值28.6。

- 05:25 (EU) 歐元區每日ECB流動性統計。

- 05:30 (DE) 德國將出售合計20億歐元的2041年和2048年債券。

- 05:30 (PL) 波蘭將出售債券。

- 05:30 (ZA) 南非公布下一次債券拍賣細節（每週二舉行。

- 06:00 (UK) 8月CBI零售報告銷售：-35e，前值-26；分銷報告銷售：無預期，前值+1。

- 06:10 (IT) 歐洲央行的Cipollone（意大利）。

- 07:00 (US) MBA抵押貸款申請截至8月21日當週：無預期，前值-0.4%。

- 07:00 (BR) 巴西8月FGV建築成本月率：0.7%e，前值0.6%。

- 08:00 (BR) 巴西8月中旬IBGE通脹IPCA-15月率：-0.3%e，前值+0.1%；年率：4.3%e，前值4.5%。

- 08:00 (UK) 每日波羅的海乾散貨指數。

- 08:30 (US) 第二季度初步GDP年化（3次讀數中的第2次）季率：1.5%e，初值1.5%；個人消費：3.2%e，初值3.2%。

- 08:30 (US) 第二季度初步GDP價格指數（3次讀數中的第2次）：6.2%e，初值6.2%；核心PCE價格指數季率：3.4%e，初值3.4%。

- 08:30 (US) 7月個人收入：0.2%e，前值0.2%；個人支出：0.1%e，前值0.3%；實際個人支出（PCE）：0.0%e，前值0.4%。

- 08:30 (US) 7月PCE價格指數月率：+0.1%e，前值-0.1%；年率：3.6%e，前值3.7%。

- 08:30 (US) 7月核心PCE價格指數月率：0.2%e，前值0.1%；年率：3.3%e，前值3.3%。

- 08:30 (US) 7月初步耐用品訂單：0.5%e，前值0.5%；耐用品（不含運輸）：0.6%e，前值0.7%；資本貨物訂單（不含國防/不含飛機）：0.7%e，前值1.2%；資本貨物出貨量（不含國防/不含飛機）：1.0%e，前值2.0%。

- 10:15 (US) 亞特蘭大聯儲GDPNow：

- 10:30 (US) 每週DOE原油庫存。

- 11:30 (US) 美國財政部將拍賣17週國庫券。

- 11:30 (US) 美國財政部將拍賣2年期浮動利率票據續發。

- 12:00 (RU) 俄羅斯7月工業產出年率：-0.3%e，前值+0.6%。

- 12:00 (CA) 加拿大將出售10年期債券。

- 13:00 (US) 美國財政部將拍賣5年期國債。

- 12:15 (CH) 瑞士央行（SNB）的Martin在巴塞爾。

- 13:30 (BR) 巴西7月聯邦債務總額（巴西雷亞爾）：無預期，前值9.268萬億。

- 14:30 (MX) 墨西哥央行（Banxico）通脹報告（QIR）。

- 18:00 (HU) 匈牙利8月商業信心：無預期，前值-5.3；消費者信心：無預期，前值1.6；經濟景氣指數：無預期，前值-3.5。

- (KR) 韓國央行（BOK）利率決議： 預計將回購利率上調25個基點至3.00%。

- 21:30 (AU) 澳大利亞第二季度私人資本支出（Capex）：0.8%e，前值6.5%。

- 21:30 (AU) 澳大利亞7月家庭支出月率：0.3%e，前值0.8%；年率：5.7%e，前值6.0%。

- 21:30 (CN) 中國7月工業利潤年率：無預期，前值15.1%；年初至今年率：無預期，前值18.7%。

- 22:00 (NZ) 紐西蘭將出售合計4.5億紐西蘭元的2031年、2034年和2041年債券。

- 23:00 (TH) 泰國7月海關貿易帳：-53億美元e，前值-65億美元；出口年率：17.8%e，前值20.8%；進口年率：42.0%e，前值50.3%。