加拿大6.4%的失業率：為何週五的就業數據將把加拿大央行的閒置產能說法置於檢驗之下

加拿大央行（BoC）周三連續第七次將利率維持在2.25%不變，並改寫了那段仍在反對加息的表述。7月時，加拿大央行的聲明稱勞動力市場疲軟，並將失業率錨定在自2024年底以來一直維持的6.5%-7%區間內。隨後，7月勞動力調查（LFS）數據顯示失業率為6.4%。周三，同一段表述稱情況有所改善，仍維持"勞動力需求低迷且供給過剩持續存在"的結論，但刪除了"政策利率適當"的句子。周五公布的8月LFS將決定突破區間的數字究竟只是噪音

加元並未等待這一裁決。美元/加元目前位於1.3800下方不遠處，較7月略高於1.4200的峰值回落逾3%，低於50日和200日指數移動平均線（EMA），其中200日均線位於1.3900，並在8月末反彈時受阻回落。加拿大央行耐心等待的理由所剩無幾，仍然是勞動力市場鬆弛的敘事，而檢驗這一敘事的數據將與美國非農就業數據（NFP）在同一時刻公布

數據已經打破的底部

7月《貨幣政策報告》（MPR）將產出缺口設在-1.5%至-0.5%之間，稱勞動力需求增長低迷、職位流動率偏低，並報告企業在留住員工的同時並未增加招聘。這份報告寫作時手中已有6月6.5%的失業率，正處於該區間底部。三周後，7月新增7.5萬個就業崗位，遠高於約1.5萬至2萬個的預期，將失業率連續第三個月從4月6.9%的峰值回落，並使自4月以來的就業增幅達到18.1萬人，且淨增崗位全部為全職崗位，私營部門和自僱就業的增加超過了總增幅，而公共部門工資單則有所減少

周三的聲明在吸收這一新數據後，並未改變其判斷。情況有所改善，需求仍然低迷，供給過剩持續存在：一段話裡有三項判斷，而後兩項如今承擔了全部解釋作用。證據變了，結論卻沒變，這正是央行在希望保留加息選項、但又尚未提前預告加息時會寫出的措辭。行長蒂夫-馬克萊姆（Tiff Macklem）隨後在新聞發布會上表示，如果通脹仍然過高，政策制定者已準備好不止一次加息，市場曲線也照單全收。周三決議後的定價顯示，10月28日加息25個基點的概率為43%，12月9日會議後的隱含利率為2.48%，即25個基點中的23個，而到2027年9月則為3.15%，相當於從現在起超過三次半加息。該路徑高於同一螢幕上此前所有版本，從一周前到十周前皆是如此

緊縮是出於錯誤的原因

失業率下降的速度快於招聘增加的速度，而兩者之間的差距就是全部故事。以截至7月的一年計算，失業率下降了0.5個百分點，而就業率僅上升了0.2個百分點，從60.7%升至60.9%。如果將參與率維持在一年前的65.2%不變，那麼7月的6.4%將四捨五入為6.6%，重新回到加拿大央行所寫的區間內。改善的一部分來自人們退出勞動力市場，而不是找到工作，而加拿大的人口一直在流失：加拿大統計局估計，在其公布的最近三個季度中，人口均出現下降，2025年第四季度約減少10.4萬人，2026年第一季度約減少5.5萬人，僅最新一個季度非永久居民就減少了約11.8萬人

雇主也證實了這一點。職位空缺率已連續一年多維持在2.7%-2.8%，空缺崗位數量一直徘徊在50萬個附近。7月當月找到工作的失業者占比為20.8%，低於疫情前26.6%的常態水平，而工資增速從6月的3.3%放緩至2.8%，加拿大央行自身經組成調整後的指標為2.7%。在失業率上如此緊、在流量上如此鬆的勞動力市場，恰恰使加拿大央行能夠在同一句話裡寫下"改善"和"低迷"，這也是為什麼周五的頭條失業率是這份報告中最沒用的數據

關鍵在於招聘是否繼續跑贏一個已經停止增長的勞動力隊伍。市場普遍預期就業人數將增加約15,000人，失業率維持在6.4%不變，預測區間下限為5,000人。若數據接近零且失業率保持穩定，這將意味著供給端故事仍在自行延續。若連續第二個月高於50,000人，且工時和私人部門就業同步上升，那就是需求在回歸，而加拿大央行（BoC）表示需求並不存在。

最後一份乾淨的數據

8月參考週為8月9日至15日。第338號條款公告於7月20日簽署，針對約276億加元加拿大商品的50%關稅於8月22日生效，加拿大的對等反制關稅將於9月8日落地。因此，週五這份數據是在關稅威脅下進行的首次調查，也是在任何一方關稅真正影響到工資單之前的最後一次調查。首個同時涵蓋雙方關稅影響的調查週將是9月的調查，相關數據將於10月初公布，早於10月28日的決議以及隨之而來的MPR。

這一時間安排有雙重影響。麥克勒姆將直接受影響的產品定為對美出口的約5%，並指出更大的風險在於這些行業之外的企業推遲招聘和投資。週五的數據將成為10月MPR衡量這種推遲的基準。強勁的數據會提高關稅必須跨越的門檻，才能證明維持利率不變是合理的，這使其比6月時同樣的數據更偏鷹派。疲弱的數據則把"供給過剩"的說法重新交還給加拿大央行，並讓其在再開一次會時繼續忽略接近3%的總體通脹，前提是油價允許。

同一小時，兩家銀行傾向加息

這種遮蔽效應是真實存在的。美國非農就業數據（NFP）也將在同一小時公布，市場預期約為50,000至58,000人，而7月為-23,000人；失業率為4.1%，但這是因為勞動力規模縮小所致；8月28日的基準修正將3月就業人數下調79,000人。美聯儲（Fed）將於9月16日召開會議，FedWatch定價顯示結果幾乎像擲硬幣一樣，基於美聯儲主席凱文-沃什（Kevin Warsh）在傑克遜霍爾的講話，市場對從3.50%-3.75%區間下調25個基點的概率定價為50%，12月9日已完全計入首次加息，3月17日則幾乎完全計入第二次加息。貨幣對雙方都在定價收緊，兩家央行的決議日分別是10月28日和12月9日，而加元交易的是相對意外，而非加拿大自身的意外。

整個夏天，這個貨幣對交易的都是預期利差，而不是已公布的利差，市場走勢也說明了這一點。8月第一週，當非農就業人數為-23,000人，而加拿大在同一小時增加75,000人時，美元/加元跌破1.4000，此後再未回到該水平上方。週五的數據組合幾乎不言自明。加拿大強勁、美國疲弱是最乾淨的情形，也是收益率曲線傾向的方向。加拿大疲弱、美國強勁則會引發擠壓，而這正是8月市場一直沒有計入價格的情形。

路線圖

現貨價格接近1.3800，處於8月區間中部，並不是入場的合適位置。傾向是在利差路徑上做空美元/加元，但入場點應看數據公布，而不是價位。

若LFS強勁，即就業人數遠高於50,000人，失業率降至6.3%或更低，工資增速維持在3%左右：供給過剩的說法將消失，10月43%的概率將成為基準情景，貨幣對將跌破8月下旬低點1.3700，下一支撐位看向2月低點1.3500。若再疊加疲弱的NFP，這將是本季度最理想的布局。

若LFS疲弱，即總就業人數為負，或失業率回升至6.5%及以上：區間將重新確立，12月幾乎完全計入的加息概率將回落至接近擲硬幣，貨幣對將重新突破1.3900並上探200日EMA，隨後指向50日EMA附近的1.3950。若日線收於1.3950上方，則1.4000將重新進入視野，並在10月數據公布前使這一傾向失效。

若數據符合預期，失業率維持在6.4%：供給端故事將繼續自我延續，失業率保持"好看"，招聘依舊低迷，貨幣對將繼續被釘在1.3700與1.3900之間，而NFP將決定方向。這是讓加拿大央行那段表述再維持一個月不變的結果，也是週三聲明試圖承受的情形。